季度周期-1     穩增長加碼後市場及行業表現

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【白玉兰奖获奖名单】

6月貨幣政策邊際放鬆。央行於6月14日增加再貼現額度2000億元、常備借貸便利額度1000億元,加強對中小銀行流動性支持,而本次將同業存單納入抵押品範圍,一定程度上能穩定市場預期,結合6月10日央行為部分中小銀行發行同業存單提供信用增信,6月份貨幣政策邊際放鬆。在美聯儲9月份降息的概率超過95%,年內有望降息兩次的背景下,國內貨幣政策逆周期調節的空間將有所加大。具體而言,降准將成為常備政策工具,節奏和力度將視情況而定。降息的可能性存在但偏低,9月份之前的選擇依然是引導一般貸款利率下行、利率市場化穩步推進。今年貨幣政策的總基調仍會圍繞政府工作報告中提到的“融資成本再下降1個百分點”來進行,中長期來看尤其要緩解中小微民企融資難的問題。

2011-2012年穩增長大約有5次發力期,市場在短期漲多跌少,周期和成長類行業占優,中期市場轉跌的概率較大,配置上成長類行業和逆周期行業表現較好。2011年三季度經濟開始下滑,2012年經濟增速保8失敗,在此階段,穩增長成為宏觀經濟政策的主要基調,政策約有5次發力期,分別是2011年10月25日溫總理天津調研強調政策預調微調、2011年12月3日-5日政治局會議、中央經濟工作會議密集強調穩增長擴內需、2012年5月20日溫總理在湖北考察並召開六省經濟形勢座談會強調把穩增長放在更加重要的位置、2012年7月31日政治局會議強調穩增長、擴內需和2012年12月4日政治局會議強調擴大內需、促進投資增長。選取穩增長舉措出台後的一周和一月內市場和行業表現,一周內,市場大多上漲,伴隨著結構性機會,行業層面,在穩增長政策的前期和後期成長股表現較好,而在穩增長政策的密集發力期,周期板塊超額收益較為突出;一月內,市場轉跌的概率較大,原因在於經濟一直未企穩,配置上可關註成長類行業和逆周期行業。

穩增長第五次發力期:2012年12月4日政治局會議強調“擴大內需,促進投資穩定增長和結構優化”。2012年三季度經濟增速觸底,穩增長政策在12月份之後逐步退出,12月4日政治局會議再次強調“擴大內需,促進投資增長”。一周內上證指數上漲6.3%,行業層面呈現普漲的格局;一個月內上證指數進一步上漲,大幅上漲15.8%,行業層面亦是普漲的表現。

支撐因素之二:估值低,目前僅在近10年的20%分位水平,提升空間巨大。目前,電氣設備行業的整體估值僅32.3倍,處於近10年估值水平的20%分位上,具備較強的安全邊際。

2.1   經濟、流動性、風險偏好三因素跟蹤的關鍵變化

2018年7月至今的穩增長大約有3次發力期,市場不論在短期還是中期上漲概率較大,成長類行業占優,配置角度還可關註金融與消費。去年三季度經濟確認下滑等因素,2018年7月以來穩增長成為政策的主要基調,政策約有3次發力期,分別是2018年7月的定向降準、理財新規落地和政治局會議六穩,10月的定向降準、民企紓困和2019年1月的全面降準。選取穩增長舉措出台後的一周和一月內市場和行業表現,一周內,市場全部上漲,結構性機會出現在成長類行業,原因在於風險偏好的修複;一月內,市場繼續上漲的概率較大,配置上可關註成長、金融和消費類行業。

支撐因素之二:估值水平低於近10年中樞,高增長低估值特征明顯。目前,通信行業PE估值僅41.3倍,仍低於近10年平均水平45.4倍。通信行業的高增長(1季度改善幅度巨大,僅次於傳媒)、低估值(低於中樞)特征明顯,仍具備很好的配置價值。

穩增長第四次發力期:2012年7月31日政治局會議強調“穩增長,以擴大內需為戰略基點”。GDP增速在2012年二季度破8之後仍有繼續向下的態勢,7月底新一輪穩增長髮力期到來。7月25日,國務院常務會議討論通過了《關於大力實施促進中部地區崛起戰略的若干意見》,並決定擴大營業稅改徵增值稅試點範圍。7月31日的政治局會議再次強調“穩增長、擴內需”。一周內上證指數上漲2.1%,行業層面,成長股表現較好,計算機、傳媒、電子漲幅居前;一個月內上證指數下跌2.7%,表現較好的行業仍是成長類行業居多。

支撐因素之三:5G商用進程加速、新基建建設正在快速推進。5G和新基建成為通信行業貫穿全年的發展主線,目前5G應用正在逐漸落地,更多的5G生產和服務規模正在不斷擴大,5G廣泛的商用前景逐步被開發,給通信行業帶來一段長久的紅利期。

支撐因素之一:風電、光伏等政策落地,行業景氣度有望繼續提升。其一,發改委、能源局修訂《輸配電定價成本監審辦法》出台,有利於深入推進輸配電價格改革和電力市場化,促進企業加強內部管理和降本增效。其二,能源局發佈《關於2019年風電、光伏發電項目建設有關事項的通知》,補貼政策確認、落地。

1.3     2018-2019年穩增長

穩增長第五次發力期:2016年3月1日降準後本輪穩增長逐漸退出。消費和房地產在此時均已企穩,但受外需疲弱影響,製造業投資仍處於下行區間。2016年初供給側結構性改革逐步被確立為中央經濟工作主線,周期性行業受去產能影響,行業集中度得到提升,工業企業去庫存接近尾聲,連續多月同比負增長的PPI也在2016年初企穩回暖,受內需企穩帶動,製造業投資在8月回升。此次穩增長髮力的一周和一個月內,大盤指數和行業普遍上漲。周度方面,上證綜指上漲7.94%,周期性板塊如有色金屬、鋼鐵、建築裝飾、建築材料漲幅靠前;月度方面,上證綜指上漲11.96%,成長板塊如電氣設備、國防軍工、計算機等行業表現出眾。

穩增長第四次發力期:2015年8月5日專項建設債的出世為基建穩增長加碼。為加強基建在逆周期調節中的力度,國開行和農發行於2015年8月開始向郵儲銀行等特定對象發行專項建設債,將籌集資金用於設立專項建設基金,作為資本金投入到重大基建項目中。由於專項建設債由政策性銀行發行且有央行貼息90%,因而不走財政預算且成本低廉,有效地撬動了市場資本,成為基建穩增長的利器。2015.08到2016.06是專項建設債的快速發展時期,基建固定資產投資同比增速在此期間提高了1.52個百分點。穩增長髮力一周內上證綜指上漲3.45%,行業層面,消費類行業表現好的居多,如紡織服飾、商業等;一個月內上證綜指跌15.88%,行業普跌。

電氣設備標的:隆基股份、陽光電源、通威股份、金風科技、中材科技等

穩增長第二次發力期:2014年6月16日再次定向降準。4月的定向降準沒能遏制經濟的下滑,6月16日再次定向降準。7月29日的政治局會議提出我國發展必須保持一定速度,不然很多問題難以解決,並要求要發揮好財政金融資源效力,積極拓寬實體經濟融資渠道,要積極擴大有效投資、努力擴大是消費需求、努力穩定對外。此次穩增長髮力的一周內上證綜指跌2.24%,行業普跌;一月內跌幅縮小,跌0.17%,行業漲跌互現,周期和成長類行業表現較好,鋼鐵、有色、電氣設備和國防軍工領漲。

支撐因素之三:下半年需求逐漸打開,業績有望超預期,戴維斯雙擊可期。隨著政策措施的落地,平價項目先行啟動,競價項目後續跟隨,下半年需求將逐漸被打開,開啟新一輪裝機周期,有望帶動業績超預期。此外,目前低估值背景下,政策催動需求爆發,戴維斯雙擊可期。

支撐因素之一:商譽減值挖坑後,業績改善幅度大、確定性強,且盈利質量出現顯著回升。2018年通信行業景氣極度低迷,尤其是Q4季度業績出現深坑,但進入2019後,業績反轉,1季度盈利增速超11倍,盈利質量同時出現顯著提升,毛利率從4季度的25.3%提升至26.8%,ROE轉負為正,從-1.37%提升至1.38%。行業景氣提升帶動業績改善持續性較為確定。

支撐因素之二:估值水平尚在合理區間,子板塊估值都低於近10年中樞。目前食品飲料行業整體估值28.9倍,飲料製造和食品加工子板塊估值分別為28.65、29.52倍,都低於近10年中樞,尚在合理區間。

穩增長再度加碼。從經濟數據來看,5月經濟數據均不同程度回落,穩增長再度加碼的跡象顯現。具體而言,5月統計局重提六穩,各部委出台鼓勵投資、穩就業、促進消費等政策,專項債新規助力基建加碼,後續可關註穩增長加碼後的投資機會。具體而言,從市場表現來看,穩增長加碼之後上證指數短期漲多跌少,但隨著時間的推移上漲概率降低;從風格上來看,短期大盤指數如上證50、滬深300跑贏的概率較大,隨著時間的推移和風險偏好的逐漸修複,小盤指數跑贏的概率開始變大;從行業選擇來看,短期來看成長股是最好的選擇,而在穩增長政策的高潮期,周期板塊超額收益較為突出,而如果從中期的配置角度可關註成長、消費等行業。

3、2014-2016年穩增長大約有5次發力期,市場在穩增長政策的前期和中後期差別明顯,行業層面,普漲和普跌的現象突出。2014年Q1至2016年Q1兩年間我國經濟增速持續下滑,製造業投資、房地產開發投資兩駕馬車明顯減速,消費也逐步換擋下行,GDP在這一階段破7換擋至6,在此階段,穩增長再次成為宏觀經濟政策的主要基調,政策約有5次發力期。穩增長政策前期市場的低迷和中後期市場的瘋狂形成了鮮明的對比,總體而言,市場在穩增長政策前期普跌,表現較好的行業為有色、鋼鐵、軍工、汽車,在穩增長中後期市場大幅上漲,各行業普漲,非銀表現尤其突出。

穩增長第三次發力期:2014年11月30日首次降息。2014年三季度經濟增速明顯下滑,現有的政策力度難以扭轉經濟的下滑,央行由此在11月啟動降息。隨後於2015年上半年兩次降準,兩次降息。此次穩增長髮力的一周和一個月內大金融板塊表現出眾。周度方面,市場普遍上漲,上證綜指上漲9.5%;月度方面,上證綜指上漲18%,大金融和基建類周期板塊領漲,行業漲跌互現,非銀金融、建築裝飾、銀行表現出色。

1.2     2014-2016 年穩增長

2.2   六月行業配置:首選通信、電氣設備、食品飲料

摘要1、2010年以來我國大致有三輪穩增長的周期,每輪穩增長周期中的穩增長政策具備一定規律性。2010年以來我國穩增長的政策周期有三輪,分別是2011年10月至2012年12月,2014年4月至2016年3月和2018年7月至今。穩增長的政策均經歷從提出到加碼、再到高潮、直至經濟企穩後逐漸淡出的過程。

1.1     2011-2012 年穩增長

食品飲料標的:貴州茅臺、五糧液、口子窖、古井貢酒、涪陵榨菜、海天味業、恆順醋業、中炬高新等

5月經濟如期回落。從最新公佈的5月經濟數據來看,5月工業增加值同比增長5%,較上月回落0.4個百分點,發電量同比回落最為明顯,汽車產量大幅下降。1-5月固定資產投資增速5.6%,較1-4月回落0.5個百分點,分項來看,基建投資較1-4月回落0.4個百分點,涉及到中央投資的鐵路投資保持較好增速,其它分項均不同程度下滑;地產投資和製造業投資均繼續回落,土地成交對地產投資的支撐作用逐步減弱,出口對製造業投資的負反饋作用逐步體現,後續投資仍需依賴中央主導的基建投資。5月社會消費品零售總額同比增長8.6%,較上月回升1.4個百分點,五一小長假休假時間的錯位是導致4、5月消費大幅波動的主要原因。總體而言,經濟如期回落,逆周期對沖政策有望加碼。

穩增長第三次發力期:2012年5月20日溫總理在湖北考察並召開六省經濟形勢座談會,強調把穩增長放在更加重要的位置。2012年4月份經濟數據全面放緩,二季度GDP繼續下滑。溫家寶總理於5月20日在武漢召開六省會議,強調把穩增長放在更加重要的位置。此後,穩增長政策從多個方面加碼。貨幣政策方面,於6月初和7月初分別進行了兩次降息,各部門政策密集出台,例如發改委加大對事關全局、帶動作用強的基礎設施建設項目審批力度等。市場表現方面,一周內上證指數下跌0.5%,行業層面,周期股表現突出,建築材料、建築裝飾、房地產、機械設備、採掘等行業表現較好;一個月內上證指數下跌1.2%,表現較好的行業除了部分周期行業之外,增加了逆周期的行業如醫葯生物、公用事業等。

1.4     穩增長加碼,目前可以關註的行業

穩增長第一次發力期:2014年4月25日中央政治局會議對經濟研判基調有所轉變。2014年初經濟重新開始下行,2014年4月16日國常會提出定向降準,4月25日的中央政治局會議對經濟形勢判斷的基調出現變化,認識到當前經濟工作面臨不少困難和壓力,提出要穩增長,加大對實體經濟的支持力度。此次穩增長髮力的一周和一個月內,大盤和行業普跌,周期和成長類行業表現較好。周度方面,上證綜指下跌1.49%,行業普跌;月度方面,上證綜指跌1.09%,跌幅有所縮小,採掘、有色金屬和計算機行業小幅上漲。

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(2)穩增長加碼之後市場短期漲多跌少,但隨著時間的推移上漲概率降低,風格上短期大盤指數如上證50、滬深300跑贏的概率較大,中期小盤指數跑贏的概率開始變大。

4、2018年7月至今的穩增長大約有3次發力期,市場不論在短期還是中期上漲概率較大,成長類行業占優,配置角度還可關註金融與消費。去年三季度經濟確認下滑等因素,2018年7月以來穩增長成為政策的主要基調,政策約有3次發力期,政策發力的一周內,市場全部上漲,結構性機會出現在成長類行業,原因在於風險偏好的修複;一月內,市場繼續上漲的概率較大,配置上可關註成長、金融和消費類行業

風險提示:外圍市場大幅下跌、經濟超預期下行、穩增長政策不及預期等。

穩增長第三次發力期:2019年1月全面降準。2018年四季度經濟增速明顯下滑,年底的政治局會議和中央經濟工作會議均給出穩增長的明確信號、如實施更大規模的減稅降費,較大幅度增加地方政府專項債券規模等,2019年1月4日央行宣佈全面降準。一周內上證指數上漲2.9%,成長類行業如計算機、通信、電氣設備漲幅居前;一個月內上證指數進一步上漲6.2%,行業層面上外資主導的金融消費漲幅居前,家電、食品飲料、非銀、銀行表現較好。

2、2011-2012年穩增長大約有5次發力期,市場在短期漲多跌少,周期和成長類行業占優,中期市場轉跌的概率較大,配置上成長類行業和逆周期行業表現較好。2011年三季度經濟開始下滑,2012年經濟增速保8失敗,在此階段,穩增長成為宏觀經濟政策的主要基調,政策約有5次發力期,政策發力的一周內,市場大多上漲,伴隨著結構性機會,行業層面,在穩增長政策的前期和後期成長股表現較好,而在穩增長政策的密集發力期,周期板塊超額收益較為突出;一月內,市場轉跌的概率較大,原因在於經濟一直未企穩,配置上可關註成長類行業和逆周期行業。

支撐因素之三:受益國際長期資本流入以及溫和通脹上行。MSCI、標普體系、富時羅素體系中A股的權重都正處於提升過程中,這是未來較長一段時間內的趨勢,而以食品飲料為首的消費類行業深受外資青睞,外資有望加大配置。再者,目前正處於通脹的溫和上行階段,食品飲料尤其是食品加工子板塊有望因此受益。

行業配置的主要思路:總體而言,進入6月份有望迎來反彈契機,反彈持續性需取決於經濟增長的回落程度。行業配置上關註兩個維度,一是國內政策的對沖方向,主要是基建+消費相關的,如新基建領域的通信、電氣設備,消費領域的汽車、家電等;二是自主可控領域和硬科技,掌握核心技術的科技企業,如通信、計算機、電子等。6月份超配通信、電氣設備、食品飲料。

政策角度重點關註穩增長加碼、科創板預熱等。5月份經濟繼續下滑,經濟增速下滑的力度將會更大,在外部衝擊的影響下,逆周期對沖政策需要加碼,專項債作為項目資本金撬動基建投資是一個開始,地方對於基建的態度仍受到隱性債務的約束,傾向於爭取中央的資金支持,但國家重點支持的項目相對有限,後續如何調動地方政府投資積極性是關鍵,地方政府專項債可能加速加量發行。產業政策進一步落實,尤其會體現在對經濟拉動作用較大的可選消費領域、如汽車、家電等。此外近期穩就業政策頻繁出台,一方面體現了政策的連續性,另一方面是為出口部門就業形勢惡化未雨綢繆,後續關註穩就業措施的繼續出台。6月13日上午,科創板正式宣佈開板,預計在兩個月之內將看到首批企業在科創板上市,關註科創相關行業的估值提振效應。

支撐因素之一:業績高增長,盈利質量提升,行業受關註度高。食品飲料行業2019Q1季度盈利增速23.74%,實現在去年1季度高基數基礎上的繼續高增長,盈利質量顯著提升,尤其是一二線龍頭企業增速明顯高於行業,帶動能力強。再者,行業受關註度很高,景氣度有望持續,茅臺股東大會參會人數創新高,平價茅臺廣受歡迎。

穩增長第二次發力期:2011年12月3日-5日政治局會議、中央經濟工作會議密集強調穩增長擴內需。2011年四季度經濟數據依然快速下滑,2011年11月30日央行首度降準,12月3日,政治局會議強調預調微調和擴大內需,4日的中央經濟工作會議將穩增長定為第一任務,穩增長進入了第二次發力期。此後,穩增長政策從多個方面加碼。市場表現方面,一周內上證指數下跌1.9%,行業層面,較為抗跌的行業主要是金融地產;一個月內上證指數跌幅擴大至6.8%,較為抗跌的行業除了金融地產之外,還集中在逆周期行業上如家用電器、公用事業等。

【方正策略】穩增長加碼後,市場和行業表現如何?

通信標的:中興通訊、烽火通信、移為通信、光迅科技、海格通信等

2014-2016年穩增長大約有5次發力期,市場在穩增長政策的前期和中後期差別明顯,行業層面,普漲和普跌的現象突出。2014年Q1至2016年Q1兩年間我國經濟增速持續下滑,製造業投資、房地產開發投資兩駕馬車明顯減速,消費也逐步換擋下行,GDP在這一階段破7換擋至6,在此階段,穩增長再次成為宏觀經濟政策的主要基調,政策約有5次發力期,分別是2014年4月25日中央政治局會議對經濟形勢判斷的基調出現變化、2014年6月16日再次定向降準、2014年11月30日首次降息,2015年8月5日專項建設債出台為基建穩增長加碼、2016年3月1日再次降準。穩增長政策前期市場的低迷和中後期市場的瘋狂形成了鮮明的對比,總體而言,市場在穩增長政策前期普跌,表現較好的行業為有色、鋼鐵、軍工、汽車,在穩增長中後期市場大幅上漲,各行業普漲,非銀表現尤其突出。

5、穩增長再度加碼的跡象顯現。具體而言,5月統計局重提六穩,各部委出台鼓勵投資、穩就業、促進消費等政策,專項債新規助力基建加碼,後續可關註穩增長加碼後的投資機會。具體而言,從市場表現來看,穩增長加碼之後上證指數短期漲多跌少,但隨著時間的推移上漲概率降低;從風格上來看,短期大盤指數如上證50、滬深300跑贏的概率較大,隨著時間的推移和風險偏好的逐漸修複,小盤指數跑贏的概率開始變大;從行業選擇來看,短期來看成長股是最好的選擇,而在穩增長政策的高潮期,周期板塊超額收益較為突出,而如果從中期的配置角度可關註成長、消費等行業。

長層面,5月經濟如期回落,工業、投資下行,消費因假期錯位因素回升;流動性層面,6月貨幣政策邊際放鬆,國內貨幣政策逆周期調節的空間有所加大;政策層面重點關註穩增長政策加碼以及科創板預熱。

正文1     穩增長加碼後市場及行業表現

來源:策略研究核心結論:(1)2010年以來我國穩增長的政策周期有三輪,分別是2011年10月至2012年12月,2014年4月至2016年3月和2018年7月至今。

穩增長第一次發力期:2018年7月的定向降準、理財新規落地和政治局會議提出六穩。2018年7月5日央行年內第三次定向降準實施,7月20日理財新規落地,隨後的7月31日中央政治局會議提出六穩,穩增長政策拉開序幕,一周內上證指數上漲0.7%,行業層面,表現較好的行業集中在金融行業;一個月內上證指數轉為下跌0.7%,行業層面成長類行業如計算機、通信表現較好。

2   三因素關鍵變化跟蹤及首選行業

穩增長第一次發力期:2011年10月25日溫家寶總理天津調研強調“適當加大政策預調微調力度”。2011年三季度經濟增速跌破10%加速下行,溫家寶總理於2011年10月25日天津調研時強調“適當加大政策預調微調力度”,穩增長政策拉開序幕,一周內上證指數上漲4.1%,行業層面,表現較好的行業中成長類行業居多、如傳媒、計算機等;一個月內上證指數漲幅收窄,上漲1.04%,行業層面仍然是成長類行業領漲。

穩增長第二次發力期:2018年10月的定向降準、民企紓困。2018年三季度經濟增長確認下行,10月7日央行年內第四次定向降準,10月19日副總理、一行兩會領導在接受記者採訪時均表示,將採取一些列措施緩解民營企業融資困難問題,推動民營經濟發展。一周內上證指數上漲4.7%,行業層面,表現較好的行業集中在金融地產行業;一個月內上證指數進一步上漲7.75%,行業層面仍然是成長類行業如計算機、傳媒、通信占優。

(3)行業選擇:短期成長股是最好的選擇,在穩增長政策的高潮期,周期板塊超額收益較為突出,中期的配置可關註成長、消費等行業。